近期沥青走势一泻千里，不知道投资者有没有抓住这波做空行情？大宗内参这期圆桌访谈邀请到了宏源期货化工研究员朱子悦、海通期货研究员刘威以及中银国际研究员曹擎，让我们一起盘点一下沥青暴跌的原因，讨论一下该如何应对沥青下跌。

大宗内参：沥青近日暴跌的原因是什么？

曹擎：近日沥青价格的大幅下跌主要是受到成本端原油价格大幅下跌的影响。而国际原油价格的下行则主要是因为新冠病毒在世界上多个国家都开始出现了超预期的扩散这个事件带来的悲观预期。

截至今天我们看到的数据包括韩国已经有1595确诊病例，且新增病例在不断地增加。日本包括“钻石公主号”邮轮在内共895确诊病例。意大利已经有470确诊病例和12名因新冠病毒死亡的病例，根据目前世界平均的病死率判断，很可能确诊数依然会继续增加。中东地区恐怕还有继续大爆发的风险。实际上我们看中国的公共卫生紧急事件控制力度是非常严厉的，在我们强有力的隔离手段下，国内除湖北省外其他省市的情况在持续好转中，甚至超过了三周前的市场预期，因此在前两周我们也看到了原油以及整个能化市场在乐观情绪下都出现了不同程度的行情的反弹。然而从上周末开始出现的国际上其他国际的病毒传染情况再次打击了市场信心，如果出现全球性的蔓延，其后果比当初仅仅封闭在中国的情形恐怕会更差。这也是我们看到全球金融市场都在跌跌不休的主要原因。

沥青作为与原油相关性最强的品种之一，上市时间长、品种成熟、投资门槛相对较低都使得沥青在一定程度上可作为原油投资的替代或者套利品种，因此它与国际油价的走势通常都是趋同的。从基本面上来说，原油作为沥青的直接原料，成本对其价格的影响也是非常显著的。因此短时间来看，在公共卫生安全事件的影响下，原油价格的趋势对沥青的价格中枢依然是有较大的影响力。

朱子悦：沥青的大跌主要有以下三个原因：1）疫情在海外扩散风险加大，市场情绪转为悲观，导致油价二次探底、创新低，而油价走弱带动沥青成本下移，对沥青价格形成压制。2）尽管我国疫情已初步得到控制，但复工节奏仍较为缓慢，沥青当前仍然面临供需双弱、库存偏高的压力。3）沥青前期反弹幅度较大，导致盘面利润较高，套利、套保盘选择锁利润，对盘面形成压制。

刘威：沥青此轮大跌主要有三个方面的原因：需求弱现实局面未出现明显改观，成本端原油大幅下挫使成本支撑下移，制裁导致的原料短缺暂时落空。

首先，沥青需求弱现实暂时没有明显改观。虽然交通部表示公路重点在建项目复工率出现提升，物流交通逐渐恢复，但是整体需求的转好尚需一段时间。百川数据显示，当周沥青炼厂开工率降低2%，炼厂库存降低1%，社会库存增加7%。整体库存仍在累积之中，显示终端需求暂无明显改善。

其次，原油大幅下行导致成本支撑下移。在强需求预期和原料短缺因素影响下沥青表现相对坚挺，近日来裂解差大幅走高，盘面裂解差在周三达到320以上。高位的裂解差将吸引产业利润套保盘介入。成本端原油大幅下挫的情况下，沥青很难独善其身，最终受到拖累。

最后，原料端的炒作暂时落空。2月18日美国宣布制裁俄石油旗下的RosneftTrading,因委内瑞拉石油出口超过一半的贸易量与之有关，而委内瑞拉马瑞原油占国内沥青生产原料四成以上，原料短缺担忧令沥青走强。然而25日彭博消息称，与Rosneft关联但未受到制裁的TNKTradingInternational正在增加从委内瑞拉的发货量。2020年前两个月该公司计划装载委内瑞拉原油1430万桶，而2019全年仅500万桶。这意味着美国新制裁对委内瑞拉的影响减弱，原料端的担忧暂缓。

大宗内参：未来沥青基本面上有哪些看点？哪些风险点需要投资者关注？

朱子悦：未来而言，我们认为沥青有几个较为重要的关注点：

1）复工后炼厂开工情况：当前炼厂均维持低负荷生产，开工率仅为25%，属于历史偏低水平，据测算2月国内炼厂沥青总产量预计将缩减至123万吨左右。由于油价的快速下跌，使得炼厂利润较高，关注炼厂复工回升后高利润对炼厂生产积极性的刺激，警惕是否会出现供应偏宽松的现象。

2）马瑞油供应影响是否会在复产加快后凸显：美国宣布对俄罗斯石油公司制裁仍然有90天的宽限期，短期对我国马瑞油进口影响有限。关注复工后，原料短缺的问题是否会凸显，是否会加大对加拿大、中东重油的进口，以加快混调、替代。

3）需求恢复的进度：由于下游需求恢复仍较为缓慢，叠加炼厂为缓解自身库存压力加快了移库，因此社会库存已经从31%上升至50%，累库速度较快，库容压力较大。如果在3月下游施工复苏加快，物流运输通畅，带动库存去化，则表明需求确实恢复，反之需求证伪。

4）基建投资强劲预期能否兑现：考虑到今年一季度经济受疫情影响较大，国家加大逆周期调节力度，基建投资是稳增长的压舱石，一方面政府提前下达专项债额度，另一方面北京、上海、河南等多地累计公布的重大项目投资超11万亿。关注资金最终能否脱虚向实。

5）警惕疫情在海外扩散对供应链的影响，一是原料的生产，二是原料的运输，三是沥青贸易。一方面原料短缺加剧或导致产成品价格快速上涨；另一方面，韩国、新加坡是重要的沥青出口国，若疫情全球扩散或影响全球沥青供应能力。

曹擎：未来沥青的基本面上主要关注两个因素。第一是国内基建工程的复工情况。由于国内对于病毒的防疫管控得力，我们目前可以看到各地复工正在如火如荼的展开。但是即使人员流动和物流开始恢复，但在防疫时期依然会需要14天的隔离期。因此当前的复工主要还是集中在工业品制造业和服务业领域，基建领域的复工尚未全面展开。这也导致了这一段时间沥青现货市场相对比较冷清，现货和近月相对疲软，而远月相对比较强势。另一个需要关注的因素是美国的制裁。由于美国开放了90天的窗口期，这一段时间内可能依然会有其他的变化，且国内沥青生产对于马瑞油的依赖程度也在逐渐降低，因此该制裁事件的最终影响实际上依然有待继续观察，同样也给予了沥青市场远月价格更为强劲的理由。

刘威：基本面方面的主要关注点是，下游复工进度和物流恢复情况。春节后沥青供需两弱的症结在需求方面。需求的暂时停滞和萎缩导致库存持续累积，叠加成品油胀库使得开工率降至低位。近期国内疫情呈现可控态势，复工和物流呈现向好态势，未来需关注库存拐点的出现。

需要注意的风险主要是原油大幅下跌、需求兑现不及预期已经国外疫情蔓延导致的系统性风险。

大宗内参：操作上有何建议？

朱子悦：1）考虑沥青当前仍面临较多不确定性，我们认为近月合约仍偏弱，而远月利好预期浓烈，或偏强运行，因此6-12的反套逻辑仍然存在，或扩大至200一带，可继续持有6-12价差反套。

2）单边选择做多远月的BU2012合约确定性较高，2900点以下的远月合约的安全边际逐渐提高。

3）BU/SC的锁利润策略须相对谨慎，主要不确定性来自原油，OPEC+会议在3月，寄希望于短期扩大减产缺乏支撑，而美国当前仍处于累库期，油价压力大于沥青，BU/SC比值或较为反复。

曹擎：在当前多重突发事件影响下，操作上不建议投资者单边投机，可能会出现波动加剧风险增加，可考虑进行套利操作。

刘威：操作上，基于疫情发展为短期因素，以及十三五最后一年、公路国检年以及基建稳经济带来的强需求预期。可等待全球疫情出现向好迹象逢低做多远月合约BU2012，BU2009